营收放缓盈利难，闪回科技对赌上市难成？
撰文 | 曹双涛
编辑 | 杨博丞
题图 | IC Photo
国内运行多年的二手电子回收生意，到底是不是一门好生意？
顶着“中概股ESG第一股”光环的万物新生，2021-2024上半年归母净亏损分别为13.25亿元、24.68亿元、1.56亿元、1.04亿元，亏损虽在持续收窄，但今年2月万物新生1.01美元/股的股价和2.3亿美元的市值，和2021年挂牌上市时的18美元/股和近40美元市值，跌幅比例均在90%以上。
图源：雪球
转转集团联合创始人胡伟琨在接受媒体采访时表示，转转是盈利的，现金储备很健康。但不管是黑猫投诉平台转转投诉总量高达9万多条，还是此前@猴大腕曝光转转在买卖二手手机过程存在阴阳合同，如何获取用户信任成为转转需解决的另一问题。
图源：黑猫投诉
闪回科技近期虽通过证监会境外发行，但闪回科技的二手翻新机正变得愈发难卖。2024年上半年闪回科技11.3%的营收增速不仅是近三年半最低增速，且同期对应的存货规模远超2021年和2022年全年水平。
图源：中国证监会官网
图源：闪回科技招股书
这背后在于用户购机周期正被拉长，尤其是iPhone用户更加突出。Apple Insider报道称，2023年iPhone用户和安卓用户手机持有三年以上手机比例分别为29%和21%。
进入到2024年，安卓用户仍维持在该比例，但苹果用户却上涨到32%。原因在于：苹果缺乏突破性的新功能、产品稳定及更新服务持续支持让用户换机急迫性降低、苹果推出的分期付款方式在消费者在结清欠款前也不会更换新机。
除二手翻新机难卖外，持续走低的毛利率、盈利难带来的资金链压力、对赌上市带来的现金流压力，让闪回科技的流血上市恐难言轻松。
一、链条分散化，低买高卖模式迎来大考
闪回科技的业务为回收→翻新→再出售的中间商生意，这种“低买高卖”的模式本质上依赖于大量低成本回收手机和高效处理再销售，才能实现利润最大化。但二手消费电子行业的供需错配及整个链条高度分散性，对闪回科技的盈利迎来大考。
图源：闪回科技招股书
在上游回收端，因手机回收行业的市场准入门槛较低，行业仍呈现高度分散化竞争格局，这点不管是从国内诸多城市沿街分布着规模不等的手机回收门店，还是闪回科技作为国内最大的提供线下以旧换新手机回收服务提供商，但市场份额仅有7.4%均能侧面证实。
图源：
竞争分散化意味着闪回科技线上不仅要和线上诸多“闪回科技”竞争，也要和线下大量门店竞争。毕竟消费者出售二手手机时，价格是促成成交的关键。尤其是对于成色较新、保值率相对稳定的热门机型，更需回收商通过竞价获得。
另一方面，为打破回收环节中用户和平台存在的信息差，转转以上门回收为卖点，万物新生构建线下门店、自助回收机、上门回收的多种模式，闪回科技主要通过上游供应商渠道以旧换新活动获得大量二手机，这些模式或面临着高成本运营或面临对供应商高度依赖。
万物新生创始人陈雪峰指出：一家简易门店一次性硬件投入为7万元，一个门店每月运营成本约3万元。综合考虑到2023年底万物新生门店总数达1819家及门店对应房租成本，万物新生门店运营成本之高可想而知。凭一己之力养活众多自媒体博主的转转，同样面临高营销费用。通过线下供应商获得二手机的闪回科技，同时对上游供应链依赖较强和线下门店员工为客户提供高质量的以旧换新体验的双重风险。
图源：闪回科技招股书
在维修翻新端，从事手机维修行业多年的张辉（化名）告诉，手机维修、翻新过程中同时面临着多重问题。一是客户送过来的二手机问题多样，常见机型和问题能凭经验维修、翻新。但随着当前手机厂商愈发追逐轻薄，手机内部零部件愈发复杂，意味着从定位手机问题到维修、翻新效率偏低。
二是翻新手机最怕的就是厂商某款机型零部件为上游供应商独供，独供+缺货+零部件涨价更是噩梦般地存在。且单家维修门店即使一年内翻新某款机型几百台，这种体量对零部件供应商而言也没有任何话语权。
三是因折叠屏手机的屏幕、铰链问题因工艺复杂，很多维修店老板不敢轻易维修、翻新。换言之，二手手机回收平台需同时承担翻新成本不可控对利润的冲击、翻新流程的标准化和自动化不足带来的高人力成本等等。
在需求端，张辉接着表示，二手翻新机面临的难题之一为供需严重错配。对于如华为Mate60 Pro+系列、Mate X5典藏版折叠屏手机、iPhone15ProMax、vivo X100 Pro等热门机型，尤其是成色新、品质高的二手机，同行担心的是收不到货。反之，对于市面上大量低端手机、几乎没有太多消费者考虑购置该价格带的二手翻新机，同行基本不收。
另一难题则是厂商基于多重原因降价带来的保值率持续下跌。毕竟二手翻新机的价格需比厂商新机价格价差明显，消费者才可能会考虑翻新机。更为重要的是，翻新机不管如何炒价格，也无法炒到华为Mate XT非凡大师几十万的售价。
如张辉所言，此前iPhone系列价格相对稳定、系统流畅性稳定、市场对二手iPhone需求较高，iPhone系列热门机型也是行业角逐的重点。但iPhone16全球销售的欠佳，可能导致未来苹果沿用“以价换量”策略。
巴克莱投资者报告的销售率调查显示，苹果AI的分期推出、美国以外地区对AI的采用有限、缺乏硬件差异化，导致iPhone 16上市首周全球销量年减15%。巴克莱也称，今年Q4将向一家iPhone关键半导体零组件供应商削减约300万支iPhone 16的产量。若苹果削减计划被证实，将是近年来最早一次的产量削减。
摩根大通称和前几代iPhone系列销售周期相比，iPhone16系列的高端机型销售缺乏早期动能。目前摩根大通已将2024年下半年iPhone全球总销量预期值从此前的1.3亿支下调1.26亿支。
二、闪回科技如何破解盈利难题？
除张辉提到的问题外，翻新机市场因供需双方信息不对称、用户对数据隐私安全的担忧，产品质量不可预测性以及售后服务的保障等多重问题的存在，本质上做的就是强信任生意。这点从转转投放互联网广告相对较少，更多是通过达人合作培育用户心智，以及闪回科技依赖渠道商线下门店员工回收二手手机均能侧面证实。
图源：App Growing
但代价则是闪回科技需承担较高的销售成本，2021年至2024年上半年闪回科技销售成本占收入比重分别为91.82%、93.94%、93.23%、95.51%。高销售成本叠加商业模式链条的高度分散化，让闪回科技注定难以形成高毛利率生意，报告期内闪回科技销售商品毛利率已从2021年的7.4%下降到2024年上半年的4.2%。
图源：闪回科技招股书
图源：闪回科技招股书
持续走低的毛利率让过去三年半时间，闪回科技累计亏损为2.8亿元。从后续来看，闪回科技若想持续拉高毛利率面临着不小的压力。
图源：闪回科技招股书
其一，研调机构CIRP分析指出，安卓用户两年更换新机比例为57%，原因和安卓市场竞争过于白热化有关。为提高出货量，各家厂商频繁推新吸引用户更换新手机。且相较于iPhone系列的高价，用户更换安卓手机面临的经济压力更小。但综合考虑到安卓手机厂商的机海战术、频繁的价格战、安卓用户买新不买旧的消费模式，未来安卓许多二手翻新机或面临更大的销售压力。
其二，从大折叠到小折叠，从AI手机到华为三折叠，技术进步不仅会削弱二手翻新机的竞争力，且需闪回科技检测翻新持续投入才能不断迎合行业改变。
其三，海外包括Back Market、Gazelle在内的二手回收平台，之所以能跑通清晰的盈利模式和平台运行多年在产品质量、售后服务和消费者满意度方面的持续投入有关。这意味着闪回科技需持续投入才能建立消费者对平台的高信任感，进而形成差异化竞争。
尤其在国内面子文化影响下，二手翻新机在国内市场中被认为是“低端选择”或“不得已的替代品”，更需闪回科技持续投入。
综合来看，二手机回收、检测、翻新、销售等环节的重资金投入、手机厂商竞争对保值率的影响、国内二手手机翻新市场的长期教育、行业分散性强对规模效应的制约，让行业明显呈现出高资本投入和回报周期不匹配的问题，这既是影响万物新生股价的重要原因，也让闪回科技未来能否实现盈利成谜。
闪回科技招股书中提到：我们可能无法实现盈利，且未来可能继续产生亏损。随着港股愈发看重企业的盈利及闪回科技营收和万物新生营收仍存在较大差距，这让“上市”后闪回科技的股价同样成谜。
三、资金流不足，闪回科技如何转型？
不仅仅是二手手机回收行业，纵观近十年国内垂直电商发展来看，在行业的多次洗牌过程中，大量垂直电商先后倒下，市场最终留下的仍是京东、拼多多、淘宝等大型综合电商平台。其背后深层次原因在于，垂直电商无法像综合电商那样通过用户交叉销售，实现平台单个用户价值的最大化，进而对冲高获客成本。
胡伟琨也指出，从PC时代到移动互联网时代，迄今为止，新品垂直电商没有过得特别好的。垂直电商到最后都会面临一个生存曲线，就是扩大规模则获客成本变高，不扩大规模则面临增长天花板。游戏就是这么玩的，最后垂直电商都会进入尴尬的状态。这就是为什么转转要做一个综合的交易平台，而不是只做一个品类。
陈雪峰同样指出，单一平台方希望横跨不同品类，几乎是件不可能完成的任务。因此收购一家已经具备完整质检能力的二奢平台，成为转转的解决方案。
基于此，转型也成为近年来二手电商平台的主旋律。以球鞋起家的得物，拓展超十个大品类。转转收购红布林，切入二手奢侈品行业。咸鱼探索B TO C模式，爱回收转向TOB的供应链平台。
当然二手平台的转型，也面临多重压力。一是奢侈品、球鞋、手机厂商主打的鉴定环节，在平台需承担大量附加成本的前提下，平台利润被严重压缩。为对冲成本压力，近些年来二手平台纷纷探索租赁服务、金融服务（分期付款、信用贷款等）、会员服务、佣金服务等等。
但这些商业模式正迎来大考，以贷款服务为例，如果说互联网的尽头是放贷，二手电商平台放贷更是具有天然的放贷场景。但随着政策监管愈发严格、收款难和放款难成为行业常态、银行业消费贷持续打价格战，正对二手电商平台的放贷业务构成冲击。尤其是喜马拉雅、货拉拉上市过程中，助贷业务成为证监会问询重点之一，放贷业务正对企业的IPO构成不利影响。
二是运营成本和用户体验之间的平衡、人性复杂性和多样性带来的假货问题均是平台转型难点。以得物为例，大量假货的存在持续透支用户对得物的信赖，高额的销售成本冲击得物盈利，让市场对得物持续增多的同时，得物也只能靠裁员自救。
图源：黑猫投诉
三是技术的进步速度远超社会制度和法律的完善速度。以区块链为例，虽然它能够提高商品溯源的透明度，但若没有完善的法律法规和监管机制支撑，区块链的应用效果有限。
平台可以通过技术提升信任度，但如果消费者依然对售后维权、质量保障缺乏信心，技术本身的应用就难以发挥其应有的作用。
如果说上述问题是二手平台转型时普遍遭遇的问题，相较于其他平台而言，闪回科技所面临的突出仍是现金流不足。经营活动产生的现金流不足，核心业务面临长期亏损和回款周期长的问题；投资活动的现金流趋于负值，短期投资并没有带来回报；融资活动是支撑公司现金流的主要来源，但对外部资本的高度依赖增加财务风险；这是闪回科技招股书中的几大重点。
图源：闪回科技招股书
且闪回科技的上市背负着沉重的对赌压力，2021年至2024年上半年闪回科技资产负债率分别为301.67%、308.89%、366.73%、322.21%。对于超3倍的负债率，闪回科技招股书中称，主要是由于公司授予投资者的优先权产生的赎回义务账面值变动令赎回负债由2021年12月31日的约3.07亿元增加至2024年6月30日的7.514亿元。
值得注意的是，在闪回科技完成的多轮融资均签署带有赎回权的对赌协议。如安吉国融控股有限公司投资的D轮融资中，要求闪回科技需在今年年底前完成合格IPO，否则闪回科技将面临股权回购。
闪回科技在招股书中对赎回负债注明称，当发生超出本集团及持有人控制范围的事件时，本集团以现金购买其自身股份的合约责任会产生金融负债。
箭在弦上，闪回科技不得不发。只是这个IPO这个箭真正发出去后，等待闪回科技的又会是什么呢？